美股是否出现了非理性繁荣?

2020-05-11 14:55  评论 0 条

美股无视经济基本面,一路上扬;

美股情绪是否太过乐观?

从对美股走势的三种假说中,我们能学到什么?

股市正在脱离经济

截至到5月8日,美股主要三大指数,标普500、纳斯达克和道琼斯,分别收报于2929.8点、9121.3点和24331.3点,比疫情爆发后在3月23日出现的今年最低点分别上涨了30.9%、30.8%和33%,也就是说自3月23日的低点以来,这三个股指均反弹了30%以上。其中,纳斯达克指数甚至已经回升到今年年初的水平,标准普尔500指数距离历史高点也仅差13.6%。

纳斯达克指数已经收复今年跌幅

进入4月以来,美股开始脱离经济,完全不受经济基本面数据的影响。在4月份公布的1季度GDP增速下滑4.8%和消费支出下降7.5%之后,标普500月度增长12.7%,成为30年来美股单月涨幅最大的月份。

同样,在5月8日美国劳工部公布了4月失业数据---4月份美国失去了2,050万个工作岗位,失业率达到14.7%--比二战后创下的10.8%的纪录还要糟糕,也比2009年10月金融危机最严重时期的10%还要高。然而,市场仍然不为所动,当天(5月8日)三大股指全都上涨超过1.5%,其中道琼斯工业平均指数领涨,涨幅1.9%;标准普尔500指数和纳斯达克综合指数分别上涨1.7%和1.6%。

然而,失业率创出新高

在经济受到如此严重伤害、在失业率刚刚创了历史记录的情况下,股市怎么还在走高?很多投资者必然有此一问。

股市有没有脱离经济

市场是不是走得太远了?股市到底有没有脱离经济?综合市场的各种反馈,我觉得可以用一个“三假说”架构来理解一下:

① 经济触底复苏假说

这一假说完全符合股市是经济晴雨表的逻辑,主要依据有两个:

第一个就和失业有关,但是理解失业的角度不同:失业数据被认为是一个滞后指标,但市场总是在向前看,虽然失业人数的总规模还在上升,至今超过了3300万,但每周的申领失业金人数已经连续五周稳步下降,说明失业最严重的时期已经过去。

申请失业金的人数连续下降

第二个是美国一些州已经开始重新开放。既然失业是经济暂停造成的,那么重新开放意味着就业和经济将迅速恢复。特别值得注意的是,虽然美国4月份失去了2000多万个工作岗位,但其中有78.3%的人认为裁员是暂时的,这意味着理论上将失业不是长期的,这暗示经济复苏步伐将会更快。

因此,虽然现在经济遭受严重冲击甚至2季度经济数据会更加糟糕,但是市场正在好转,股市反映的是未来几个月的事情,因此股市的反弹是合理和可持续的。

② 政策安全网假说

尽管经济活动的崩溃是历史性的,但宏观政策反馈也是历史性的。在4月30日美联储公开市场委员会会议后发表的声明中,美联储主席鲍威尔再次承诺将采取宽松政策。这一承诺代表的是将利率维持在接近于零的水平,直到充分就业恢复、通胀回到美联储长期设定的2%左右的目标。5月4日,美国财政部也宣布,本季度将借款约3万亿美元,用于疫情应对的经济救援。

这些政策,至少在一定时期之内可以弥补企业和个人受到的短暂冲击,帮助企业和个人稳定利润和收入,市场几乎可以暂时忽视疫情冲击的影响。而且,零利率政策和数万亿美元的资产购买计划支持还为资本市场提供了足够的投资流动性。

③ 经济结构调整假说

该假说认为,市场并没有脱离现实,它只是显示了经济的变化。从股市表现看,基于互联网技术的远程办公、购物和社交的高科技板块逆势上涨,而和经济周期相关的零售和非必需消费品类股,包括酒店和航空、能源和汽车类股则持续走低。

例如,Netflix和亚马逊都在4月份创下了历史高点,特斯拉的涨幅更是高达86%。不仅纳斯达克综合指数已经收复了年初的下跌实现上涨,纳斯达克100指数(Nasdaq 100)为代表的科技股今年以来的涨幅更是超过了3.5%。

纳斯达克100指数今年以来上涨3.5%

同样,尽管标准普尔500指数作为一个整体下跌,但是标准普尔500信息技术指数(1987.045, -14.31, -0.72%)今年迄今上涨了1.9%。

股市仍然在反映经济现实,只不过经济复苏的动力正在转向数字经济。

标普500信息技术指数今年以来上涨1.9%

综合来看,在认可经济触底复苏、坚信政府刺激政策托底以及对科技和数字经济前景的看好,让资本市场体现出了韧性,乐观情绪占了上风。

衡量股市恐慌程度的常用指标VIX指数,自2月以来首次跌至30以下(3月16日,该指数收于创纪录的82.69点,超过了2008年11月21日的峰值80.74点。)

VIX指数近一个月急剧下降

启示或者反思

在美国疫情完全没有结束,甚至并没有明显好转的迹象之下,股市如此强劲的反弹和市场情绪如此乐观,的确让人困惑,并对市场的持续性产生怀疑。美国政府做对了什么,或者市场误解了什么,这是一个很有意思的事情,也能给我们很多理解资本市场的启示。

① 对经济复苏乐观有些过头了

股市定价是基于对企业未来现金流的折现进行估值,往往能够提早预测经济衰退的到来,同时也会比经济更早见底,有一定的前瞻性。

不过,疫情衰退和自然衰退的最大不同就是心理因素对消费行为的影响会更大。即使美国各州重新开放经济,生产和供给的恢复会相对平稳,但是消费需求却不一定,这不仅涉及到收入问题,也涉及到心理原因,美国经济的复苏可能会比预想的时间更长,市场终将更加客观地看待经济复苏的速度和程度。

② 如何理解刺激政策

相比于美国财政部明显的救助计划,美联储的零利率和量化宽松政策到底是刺激政策还是救助政策,表面上并不好判断。但至少和2008年的全球金融危机相比,政策的出发点还是不同的。金融危机期间,市场不进行投资的原因是融资成本太高。但现在市场不参与经济活动的原因则是健康危机。美联储正处于“救援”模式,因此尽管承诺是无限的,但是政策需要和危机发展的程度相匹配,政策的溢出效应是有限的。这样来说,利率不会长期保持在零水平,过度的杠杆操作最终会面临债务问题。

③ 技术力量有多大

数字经济已经在全球形成共识,新技术在疫情之后如何发展的确是一个新的课题,非常值得关注。不过,技术是否已经改变经济的基本结构仍有疑问。在股市普遍低迷之下,投资科技股是不是一种新的周期策略?不过和1个月之前相比,一些科技股已经出现了巨大的交易量,这会是科技泡沫,需要观察,也值得警惕。

其实,无论是美国还是国内的投资者,新冠疫情带来的股市波动,都非常值得研究,这其中不仅包含经济和政策本身,也包含情绪在公共危机之下如何反馈。

经济触底复苏、政策安全网络、经济结构调整三种假说构成的思考框架,不仅是针对美国股市,包括中国股市在内的世界大部分国家现在都裹挟在这个结构之中。现在市场似乎已经找到了一个立足点,但这并不是一种保障。历史告诉我们没有人能够准确预测市场的底部,它只能在事后被认定,但我们需要在这种新现象前,学到的一些规律和教训。

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